Уверенность ЦБ в устойчивости дезинфляции выросла
Однако гарантий снижения ставки на каждом совете в 2025 году нет
Москва. 20 июня. INTERFAX.RU - Уверенность большинства участников совета директоров Банка России по денежно-кредитной политике (ДКП), прошедшего 6 июня, в устойчивости дезинфляционных процессов и их достаточной скорости для возвращения инфляции к 4% в 2026 году выросла. Об этом говорится в резюме заседания, опубликованном ЦБ в пятницу.
На заседании 6 июня ЦБ снизил ключевую ставку с 21% до 20%. При этом свое заявление регулятор оставил без направленного сигнала на будущее, сохранив фразу о продолжительном периоде жесткой ДКП для достижения таргета по инфляции в 2026 году.
"Банк России будет поддерживать такую жесткость денежно-кредитных условий, которая необходима для возвращения инфляции к цели в 2026 году. Это означает продолжительный период проведения жесткой денежно-кредитной политики. Дальнейшие решения по ключевой ставке будут приниматься в зависимости от скорости и устойчивости снижения инфляции и инфляционных ожиданий", - было сказано в заявлении.
Как сообщается в резюме, основная дискуссия касалась того, насколько устойчиво снижение инфляционного давления и достаточна ли его скорость.
"Те, кто сомневался в устойчивости и достаточной скорости дезинфляции, указывали на высокую неоднородность роста цен по компонентам и в регионах. Хотя некоторая неоднородность инфляции есть всегда, в последние месяцы разброс цен увеличился и был значительным, что нехарактерно для периодов устойчивой дезинфляции в прошлом. Хотя в апреле цены на непродовольственные товары в среднем даже немного снижались, а рост цен на продовольствие замедлился до однозначных уровней, цены на нерегулируемые услуги продолжили расти темпом выше 10%", - отмечено в документе.
Кроме того, эти участники обсуждения указывали, что укрепление рубля, которое внесло значительный вклад в снижение инфляции, не в полной мере связано с денежно-кредитной политикой. "На курс рубля влияли и другие факторы, в том числе ожидания улучшения геополитической ситуации. В случае изменения ожиданий дезинфляционный тренд может остановиться или даже развернуться", - сказано в резюме.
Участники совета отметили, что с учетом фактического роста цен с начала года инфляция в 2025 году может сложиться ближе к нижней границе апрельского прогноза Банка России (7-8%).
Большинство участников заседания согласились, что, несмотря на сохраняющуюся напряженность на рынке труда в целом, есть признаки ее постепенного снижения. "Наиболее выраженным сигналом улучшения ситуации станет начало сближения темпов роста зарплат с темпами роста производительности труда", - отмечено в резюме.
Обновленные в апреле бюджетные проектировки на 2025 год "не предполагают значимого отклонения от запланированной ранее траектории нормализации бюджетной политики", отметили участники обсуждения. По их оценке, "по-прежнему следует ожидать, что бюджетная политика внесет дезинфляционный вклад в динамику цен в этом году".
Участники согласились, что можно говорить о "более устойчивом переходе кредитования к умеренным темпам роста", сказано в резюме. "Реализуемая жесткая денежно-кредитная политика будет способствовать закреплению наблюдаемых тенденций в кредитовании, что необходимо для дальнейшего охлаждения внутреннего спроса и замедления инфляции. Автономные факторы продолжат влиять на динамику кредита. Постепенная нормализация банковского регулирования и ужесточение макропруденциальной политики предполагают, что рост кредитования будет определяться не только спросом на кредит, но и способностью банков поддерживать необходимую достаточность капитала", - отмечает ЦБ.
Снижение темпов роста широкой денежной массы продолжилось, что связано с охлаждением кредитной активности и нормализацией исполнения бюджетных расходов. Накопленный с начала года темп роста денежной массы был близок к ее динамике, наблюдавшейся при инфляции вблизи 4% (2016-2019 годы). Для возвращения инфляции к 4% в 2026 году важно, чтобы умеренный рост денежной массы был устойчивым, говорится в резюме.
Варианты
Участники заседания согласились, что на среднесрочном горизонте риски формирования более низких цен на нефть, чем предполагает апрельский базовый прогноз, несколько выросли. Они связаны как с динамикой мирового спроса, так и с ускоренным увеличением добычи странами ОПЕК+. В мае цены на нефть складывались ниже апрельского прогноза ЦБ, дисконт к мировым ценам на нефть для РФ уменьшился, но и сами цены на российскую нефть снизились.
"Участники обсуждения обратили внимание на увеличение импорта в апреле. Это было связано с разовым фактором - ростом импорта по отдельным волатильным компонентам. Участники отметили, что стоимостный объем импорта с начала года был вблизи уровня прошлого года, что может указывать на его сдержанную динамику, учитывая, что экономика и внутренний спрос в ней за этот период существенно выросли", - сказано в резюме.
Уверенность большинства участников в том, что укрепление рубля в значительной степени является проявлением жесткой ДКП, возросла. "Наряду с действием бюджетного правила, влияние жесткой денежно-кредитной политики приводит к стабильному балансу спроса и предложения валюты на рынке, даже несмотря на снижение цен на нефть. Текущая денежно-кредитная политика влияет на курс по двум каналам. Во-первых, она влияет на внутренний спрос на товары и услуги, в том числе спрос на импорт и, соответственно, на иностранную валюту для его оплаты. Во-вторых, высокий дифференциал процентных ставок способствует росту привлекательности рублевых активов. Компаниям и населению сейчас выгоднее сберегать в рублях, а не в валюте. Кроме того, высокие процентные ставки по рублевым кредитам могли стимулировать некоторые компании, имеющие запасы валютной ликвидности, активнее продавать ее для финансирования текущих расходов в рублях", - сказано в документе.
"Те, кто предлагал снизить ключевую ставку, подчеркивали, что последовательное снижение ключевой ставки на каждом заседании до конца года не предопределено и будет обсуждаться в зависимости от поступающих экономических данных. Учитывая преобладание проинфляционных рисков, ситуация может развиваться так, что Банку России нужно будет делать паузы в снижении ключевой ставки или даже вернуться к ее повышению", - отмечено в документе.
По итогам анализа данных участники обсудили два варианта решения: сохранение ключевой ставки на уровне 21% и умеренно мягкий сигнал об оценке целесообразности снижения ключевой ставки на ближайших заседаниях (либо нейтральный сигнал без указания на направленность шагов на ближайших заседаниях), а также снижение ставки на 50 или 100 б.п. с нейтральным сигналом.
ЦБ перечисляет такие аргументы в пользу неизменности ключевой ставки: замедление инфляции и роста внутреннего спроса пока неоднородно, нужно больше времени, чтобы убедиться, что эти тенденции действительно устойчивы; инфляционные ожидания остаются высокими, у населения они не снижаются, несмотря на уменьшение наблюдаемой инфляции и фактических темпов роста цен, а повышение тарифов на ЖКУ в июле может привести к росту инфляционных ожиданий и возникновению вторичных эффектов для динамики цен; укрепление рубля вносит существенный вклад в снижение инфляции, а в дальнейшем этот эффект ослабнет по мере завершения его переноса в цены. Кроме того, ухудшение геополитической ситуации или изменение ожиданий участников рынка в отношении перспектив ее улучшения могут повлиять на курс и создать риски для дальнейшего снижения инфляции к цели 4% в 2026 году, а ситуация на рынке труда не дает полной уверенности в том, что перегрев экономики продолжит снижаться.
Сторонники снижения ставки отмечали, что хотя динамика цен все еще неоднородна по компонентам, появилось больше оснований считать, что инфляционное давление продолжит ослабевать. Оперативные сигналы рынка труда позволяют рассчитывать на снижение напряженности в дальнейшем, а это в том числе найдет отражение в соотношении роста зарплат и производительности труда. Сохранение высоких инфляционных ожиданий населения связано с тем, что инфляция продолжительное время была выше цели. В ожиданиях людей есть инерция, и они будут снижаться по мере замедления инфляции. Охлаждение кредитной активности соответствует прогнозу Банка России, если ключевую ставку не опустить, то при снижении текущего роста цен и инфляционных ожиданий жесткость денежно-кредитных условий будет нарастать и станет избыточной. В результате могут усилиться риски более значительного и быстрого замедления роста кредитования, сильного охлаждения спроса и отклонения инфляции вниз от 4%.
При обсуждении снижения ключевой ставки в качестве возможного шага участники чаще называли 100 б.п., хотя звучал и вариант 50 б.п. Сторонники шага на 50 пунктов отмечали, что он позволит избежать ожиданий ускоренного снижения ключевой ставки в дальнейшем, это поддержит необходимую жесткость денежно-кредитных условий и снизит риск резкого переключения экономических агентов от сберегательной к потребительской модели поведения.
Те, кто выступал за снижение на 100 б.п., указывали на быстрое уменьшение текущего инфляционного давления и вероятность того, что по итогам 2025 года инфляция может сложиться ближе к нижней границе базового прогнозного диапазона в 7-8%. Более медленное снижение процентных ставок или их сохранение на текущем уровне могут привести к избыточному ужесточению денежно-кредитных условий в реальном выражении.
Участники были едины в том, что на денежно-кредитные условия влияет не только изменение ключевой ставки, но и ожидания по ее траектории в дальнейшем. Поэтому, независимо от решения по ключевой ставке, важно избежать формирования у участников рынка ожиданий ее быстрого снижения в будущем. Такие ожидания могут привести к избыточному смягчению ценовых денежно-кредитных условий.
Мнения участников обсуждения относительно сигнала зависели от их предложений по уровню ключевой ставки. Большинство из тех, кто выступал за ее сохранение в июне, допускали снижение ставки в июле-сентябре 2025 года. Поэтому они преимущественно предлагали дать умеренно мягкий сигнал о том, что Банк России оценит целесообразность снижения ставки на ближайших заседаниях, что позволило бы рынкам подготовиться к будущему смягчению политики. В то же время среди тех, кто выступал за сохранение ставки, звучали и мнения, что нужно дать нейтральный сигнал, который предполагает возможность снижения, сохранения или повышения в будущем.
Те, кто предлагал снизить ставку, подчеркивали, что ее последовательное сокращение на каждом заседании до конца года не предопределено и будет обсуждаться в зависимости от поступающих экономических данных. Учитывая преобладание проинфляционных рисков, ситуация может развиваться так, что Банку России нужно будет делать паузы в снижении ключевой ставки или даже вернуться к ее повышению. Нейтральный сигнал более уместен в такой ситуации.
"В итоге большинство участников сошлись во мнении, что накопилось достаточно данных, которые подтверждают устойчивость тенденций в экономике, ведущих к снижению инфляции к 4% в 2026 году. Это делает целесообразным снижение ключевой ставки на 100 б.п. Такое решение должно сопровождаться нейтральным сигналом", - сказано в резюме.
